今年迄今40億美元 海航海外并購邏輯拆解
發布時間：2017-04-24 09:32:54 21世紀經濟報道
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今年迄今，“海航系”有9宗新披露的跨境并購，總規模超過40億美元。2006年以來，海航系已宣布的海外并購總規模近400億美元。并且，其中很多屬于杠桿收購。
海航集團告訴記者，收購資金來源既有一二級市場融資，也有企業自有資金。截至目前，海航集團獲得銀行綜合授信超過6100億元。同時，海航在逐年加大與海外資本市場的對接力度。
今年迄今全球掃貨超40億美元
據Dealogic和湯森路透數據顯示，今年迄今，“海航系”公司有9宗新披露的跨境并購，除2宗未披露金額外，總交易規模約40億美元，主要包括收購德意志銀行4.76%股份(交易額12.73億美元)，成為該行第三大股東；擬以10億美元收購新加坡物流公司CWT；7.75億美元收購嘉能可(Glencore)石油產品存儲業務51%的股份；4.62億美元收購澳新銀行新西蘭資產融資業務UDC Finance；4.46億美元收購英國耆衛保險公司(Old Mutual)旗下美國資產管理業務25%的股份等。
除上述披露的交易外，還有媒體報道稱，海航正在洽購巴西第二大機場30%的股份、瑞士機場零售商Dufry、美國商業雜志《福布斯》(Forbes)以及德國國有銀行HSH Nordbank的一定數量的股份。
綜合Dealogic和湯森路透提供的數據發現，自2006年至今，海航系已宣布的海外并購總規模近400億美元。據海航集團官網3月23日發布的新聞顯示，2016年集團收入破6000億元大關，總資產規模逾1萬億元，其中境外資產占比超過30%，約合433億美元。
截至目前，海航集團大手筆的海外并購包括，2015年宣布28億美元收購瑞士空港公司，2015年宣布26億美元收購愛爾蘭飛機租賃公司Avolon.2016年宣布65億美元收購希爾頓酒店集團25%股份，2016年宣布60億美元收購美國IT分銷商英邁國際。2017年宣布旗下Avolon已完成斥資103.8億美元對美國CIT飛機租賃業務的收購。
并購邏輯：關注航空旅游、現代物流和現代金融
從倫敦金絲雀碼頭的一棟寫字樓到美國加州的IT分銷商，從新西蘭資產融資業務到巴西第三大航空公司，從希爾頓酒店到香港的住宅用地，看似毫無關系的資產背后，是海航橫跨全球的投資組合。就其收購標的行業來看，覆蓋了航空、房地產、酒店、金融、物流和科技等。
海航集團品牌部門表示：海航集團致力于成為在航空旅游、現代物流、現代金融服務等領域的全球市場領導者。投資行為旨在支持集團的總體發展目標，尤其是對上述三個核心產業板塊有著戰略上的關注。集團全球投資并購始終堅持“價值投資”原則，通過五大標準考量被收購企業的投資價值：一是與海航主營業務的相關性和依托性；二是投資收益價值；三是原管理團隊的專業程度；四是主營業務所在地政治的穩定性和法律體系的健全程度；五是與海航未來發展戰略的匹配程度。
“海航的每一筆海外并購好不好，這不好說。總體來說，還是有一定的邏輯的。首先就海航的發展史來看，并購是其成長邏輯。接著從產業角度看，海航的跨境并購有一部分是和其主業相關的，比如旅游、地產等，這些有一定的大產業邏輯。金融領域的跨境并購就不完全是產業邏輯了，有產融結合的邏輯。在我看來海航走的也是類似的道路，不僅是產業邏輯，還有金融邏輯。在有些海外并購中，海航作為財務投資者，不需要整合，更多是資本運作。”上海高級金融學院副教授蔣展表示。
海航：已獲銀行綜合授信超6100億元
查閱海航幾宗大型的海外并購的公開資料發現，收購資金大部分來自于銀行借款，“比較典型的杠桿收購。”前述跨境并購律師表示。
海航系上市公司天津天海投資發展股份有限公司(下稱天海投資)，斥資60億美元收購英邁國際的交易已于2016年12月5日完成交割。據天海投資發布的公告稱：“天海投資控股股東海航物流集團有限公司或其關聯方，向為本次重大資產購買提供并購貸款/授信額度及開具保函/備用信用證的金融機構提供擔保，天海投資及其子公司向相關金融機構申請不超過43億美元貸款，其中由天海投資子公司GCL Investment Management， Inc。作為借款人，向中國農業銀行紐約分行組織的銀團借款不超過40億美元，用于支付收購IMI(英邁國際，下同)100%股權之收購價款，貸款期限7年。天海投資子公司GCLInvestment Management，Inc。還作為借款人，向中國建設銀行紐約分行借款2.7億美元，用于支付收購IMI100%股權之收購價款。”
在海航系上市公司渤海金控斥資25.55億美元收購愛爾蘭飛機租賃公司Avolon的交易中，據渤海金控公告稱：“公司控股股東海航資本集團有限公司向公司提供了約1.93億美元的短期借款，用于支付本次收購的保證金。公司控股股東、渤海租賃、天津渤海及香港渤海提供連帶責任保證擔保，由渤海金控全資子公司Global Aviation Leasing Co。，Ltd作為借款人，向中國銀行紐約分行組織的銀團借款約18.55億美元，用于支付收購Avolon100%股權之收購價款，貸款期限7年。”
成為渤海金控旗下公司的Avolon于4月5日宣布，完成了對美國CIT下屬商業飛機租賃業務103.8億美元的收購。據渤海金控公告顯示，該交易的收購資金來源為公司自有資金、銀行貸款及境外銀行Morgan Stanley和UBS給予的不超過85億美元的貸款。
至于海航系港股上市公司海航實業最近宣布的擬以約14億新加坡元(約合10億美元)收購新加坡物流公司CWT，據海航實業公告稱：“收購資金擬由內部資源、外部融資及海航集團的聯系人擬向該公司授出不超過14億新加坡元的免息、無抵押融資款項的組合方式撥付。”
“不同行業的杠桿不同，銀行在做融資安排時也會有相應的考量。成熟市場的境外銀行(金融機構)會考核標的資產現金流的穩定性，再做相應的融資安排。一些現金流穩定的標的比如門戶城市的公共基礎設施，更容易獲得境外銀行的授信。以前中資跨境并購，好多都是在境內將相應的資金換成外匯，再出去收購。但從全球范圍內看，和當地的金融機構、基金等合作是比較常見的。在去年底新規出臺后，確實看到更多的中企選擇當地的金融機構去做融資、做杠桿。展望2017年，美元私募基金以及在海外上市/有海外融資渠道的中企，將比單純的持有人民幣的投資者更具優勢。”普華永道中國區咨詢服務主管合伙人李明表示。
有關收購資金來源，海航集團品牌部回應稱：“海航集團的投資收購是由主營業務產生的健康現金流所支持的。海航的資金來源，既有一二級市場融資，也有企業自有資金。截至目前，海航集團獲得銀行綜合授信超過6100億元。與此同時，通過長期以來的資本運營、海外并購與產業拓展，海航集團與全世界多家知名商業銀行、投資銀行和各類金融機構開展了廣泛的業務合作，并且在逐年加大與海外資本市場的對接力度。”
據英國金融時報4月17日報道，Dealogic的數據顯示，在收購過程中，整個海航集團累積下來的美元債務余額達到了132億美元。另據中國債券登記結算公司(下稱中債登)公開的海航集團債券信用評級報告顯示，截至2015年末，該集團公開發行的待償還債券為301.5億元。
另外，據中債登公開的海航集團債券信用評級報告顯示，海航集團控股7家上市公司，除經營累積外，公司下屬子公司還通過非公開發行、新三板上市等渠道直接融資。
2016年負債率降至59.5%
持續性的杠桿并購背后是高企的負債率，據前述海航集團債券信用評級報告，從2013-2015年末，其負債率分別為78.57%、77.33%和75.46%。個別旗下公司的負債率甚至超過了80%。
海航集團品牌部表示：“集團在資產、收入大幅增加的同時，現金流充沛，負債率、資金成本持續下降。……集團總資產已經突破萬億規模，同時集團資產負債率實現‘七連降’，2016年海航集團資產負債率降至59.5%。”
據前述海航集團債券信用評級報告，從2013-2015年，海航集團的利息保障倍數(反映企業利息支付能力的指標)分別為1.33、1.37和1.30，同期的凈利潤率為2.85%、3.69%和3.24%。
“負債率當然是一個重要的財務指標。在這種情況下，使用高杠桿并購肯定是有一定的風險，不過也要分情況來看。如果并購的資產確實是非常優質的資產，現金流充裕、盈利好，能夠覆蓋財務費用(利息)，那風險相應就小了。如果隨著資產規模不斷擴大，沒有穩定的現金流去覆蓋債務的利息，那風險就高了。另外，如果不能產生穩定的現金流，但假如資產流動性較高，可以輕松退出，也可以降低風險。”蔣展說。
“在不斷海外并購的同時，應該也要有明確的退出機制，使資金能夠得到保障。目前看起來海航還在買的階段，要退出可能也需要等一段時間。”蔣展說。
新世紀資信評估在海航集團的債券信用評級報告中指出，近三年來，海航集團剛性債務規模大，且持續增長，利息負擔加重的同時債務負擔加重。另外，集團近年來擴張速度較快，后續投資并購仍將持續，公司面臨投資風險的同時也面臨資金壓力，且對新并入企業整合壓力也較大。
海航集團在2015年首次入選世界500強，集團掌舵人陳峰當時對媒體表示，進入世界500強只是海航的新起點，未來10年，海航的目標是進入世界500強的前10名。據海航集團官網，2016年，該集團在世界500強榜單中上升了111位，至353位。如此看來，未來一段時間內，海航或將繼續全球掃貨。
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